Después de que Squadra intensificara sus críticas a la gestión de Hapvida y Mak Capital solicitara la destitución del consejo de administración de Oncoclínicas, un grupo de gestores de activos está uniendo fuerzas para presionar a Tenda a fin de que suspenda Alea , la filial de la constructora que opera en el segmento de la construcción prefabricada, utilizando el sistema de construcción con estructura de madera.

NeoFeed ha sabido que, tras la publicación de los resultados de Tenda a principios de marzo, JP Morgan organizó una reunión entre Cláudio Andrade, presidente del consejo de administración, y un grupo de gestores de activos del lado comprador que estaban insatisfechos con el rendimiento de Alea.

En la reunión estuvieron presentes Absolute , AZ Quest , Ibiuna , Kinea , Vinci , entre otras. Se exigió directamente la paralización del proyecto, que posee una fábrica en Jaguariúna, en el interior de São Paulo, pero que, según los accionistas minoritarios, nunca justificó la inversión.

"Tampoco hay consenso dentro de la empresa. La propia dirección sabe que esto está frenando la subida del precio de las acciones", afirma un directivo que participó en la reunión pero que pidió permanecer en el anonimato.

Andrade, socio de Polo Capital, uno de los principales accionistas con casi el 20% de la empresa, sugirió que los inversores debían tener la misma paciencia que el mercado demostró con las ideas de Elon Musk . Añadió que "una pérdida del 2% al 3% en una empresa multimillonaria debería considerarse como inversión en I+D".

«Están destruyendo valor con nuestro dinero», declaró Welliam Wang, gestor de cartera de renta variable de AZ Quest, a NeoFeed . La gestora de activos, que administra más de 39.000 millones de reales, respondió dedicando su carta a los inversores de marzo a este tema.

La pregunta de AZ Quest es: "¿Por qué algunas empresas siguen insistiendo en inversiones que ya no tienen sentido?". Aunque no mencionó explícitamente la operación de Alea, NeoFeed confirmó con Wang que la pregunta está directamente relacionada con el bajo rendimiento de la filial de Tenda.

A primera vista, Tenda está atravesando un período de recuperación. La compañía cerró 2025 con una ganancia neta de R$ 505,7 millones, un aumento en el margen bruto ajustado al 36,8% y una generación de efectivo de R$ 243,8 millones.

El negocio principal de la empresa, que es la construcción de viviendas asequibles, ha recuperado su eficiencia, con mejores indicadores operativos y mayor previsibilidad. Sin embargo, al analizar el desempeño de Alea, parece ser una excepción.

Creada como una iniciativa para la industrialización de la construcción civil, Alea nació con la idea de aumentar la escala, reducir costos y transformar la producción de vivienda asequible en Brasil. Sin embargo, en la práctica, se ha observado lo contrario. La operación acumula pérdidas recurrentes, consume efectivo y ha requerido revisiones sucesivas de las expectativas.

En el cuarto trimestre de 2025, por ejemplo, Alea registró una pérdida de R$ 50,2 millones, con un margen bruto negativo (-29,4%) y un EBITDA también en números rojos (R$ -56,1 millones).

El plan original de Alea era alcanzar el punto de equilibrio el año pasado, pero la nueva proyección se ha pospuesto hasta 2027. En su último informe financiero, la empresa afirma que "el consumo de efectivo de Alea para el segundo semestre de 2025, anualizado, apunta a un consumo anual en 2026 que ya se acerca a la previsión de R$ 60 millones a R$ 80 millones".

Para AZ Quest, lo que antes era una tesis de crecimiento se ha convertido, en la práctica, en un proceso de ajuste continuo. En la carta, el gestor de activos identifica un patrón recurrente en el mercado y describe el momento en que la lógica de inversión comienza a cambiar.

"Cuando los resultados no cumplen sistemáticamente con las expectativas, acumulando pérdidas de más de R$ 500 millones en 5 años [...] lo que se suponía que se autofinanciaría se convierte en 'I+D' sin un final a la vista."

En el caso de Alea, el reposicionamiento se reflejó en el balance. La empresa afirma que cambió la expansión acelerada por la reestructuración; pasó de las economías de escala a la eficiencia; y dejó la promesa de resultados para la implementación de los ajustes.

¿Estrategia o persistencia?

La carta de AZ Quest va más allá y cuestiona la lógica misma detrás de la apuesta. Al hablar del concepto de eficiencia, la gestora de activos utiliza el mismo personaje elegido por el presidente del consejo de administración de Tenda.

Al hablar de Musk, el texto señala que las empresas con una alta complejidad operativa y márgenes estructurales bajos tienden a destruir valor, especialmente cuando requieren un alto nivel de ejecución.

Y establece un paralelismo directo con la industrialización de la construcción civil. "Elon Musk jamás se adentraría en negocios estructuralmente complejos con bajos márgenes [...] como el intento de producción industrializada de viviendas para personas de bajos ingresos, que incluso tiene márgenes negativos", escriben los directivos de AZ Quest.

La interpretación implícita es que Alea podría no ser solo un problema de ejecución, sino también de diseño. Incluso con los resultados negativos, la operación sigue requiriendo capital y atención por parte de la empresa.

En este contexto, la insistencia plantea la cuestión fundamental de hasta qué punto tiene sentido seguir destinando recursos a una tesis que, hasta ahora, no ha sido demostrada.

Según AZ Quest, la respuesta reside en la gobernanza. La gestora de activos, sin mencionar nombres, describe un escenario en el que las estructuras de poder y los incentivos pueden llevar a que se mantengan las decisiones de inversión a pesar de los resultados insatisfactorios.

En este punto, el gerente demuestra parte de la insatisfacción que se manifestó en la reunión dentro de JP Morgan: la gobernanza deja de funcionar como un mecanismo de control y comienza a actuar como un escudo para la decisión misma, y "cuando la respuesta a las preguntas legítimas de los accionistas se convierte en 'si no está de acuerdo, venda', ¿a quién se está protegiendo?".

El caso Alea no solo afecta a Tenda, sino que también revela aspectos del comportamiento empresarial. Como afirma la propia carta: «a corto plazo, el mercado funciona como una máquina de votación, pero a largo plazo, como una balanza».

Para Tenda, el resultado de esta historia va más allá de una filial. Ayudará a definir cómo el mercado percibe su disciplina financiera.

En la bolsa de valores B3, las acciones de TEND3 han acumulado un incremento del 35,5% en su valor este año y del 129,5% en los últimos 12 meses. La capitalización bursátil de Tenda asciende a R$ 3.900 millones.

Tras ser contactada por NeoFeed , Tenda proporcionó la siguiente declaración:

"La constructora informa que su Consejo de Administración está siguiendo de cerca el progreso de Alea y entiende que la iniciativa tiene el potencial de generar valor para la empresa a largo plazo, al operar en el mercado de la promoción inmobiliaria y abordar la escasez de mano de obra en el sector a través de la industrialización."

Actualmente, Alea representa una parte limitada de la operación, con un consumo de efectivo equivalente a aproximadamente el 1% de los ingresos de la empresa. Se trata de una inversión con potencial, con un nivel de exposición menor que el habitual en el mercado para iniciativas de investigación y desarrollo, que suelen oscilar entre el 3% y el 4% de los ingresos.

"El Consejo de Administración está abierto al diálogo con sus accionistas para escuchar y considerar diferentes puntos de vista, manteniendo al mismo tiempo su compromiso con las decisiones que sirvan a los mejores intereses de Tenda a largo plazo."