在Squadra加大了对 Hapvida 管理层的批评力度，而Mak Capital要求撤换 Oncoclínicas 董事会之后，一群资产管理公司现在联合起来向Tenda施压，要求其停止Alea的运营。Alea 是这家建筑公司在场外领域使用木框架建筑系统的子公司。

NeoFeed获悉，在 Tenda 于 3 月初公布业绩后， 摩根大通安排了 Tenda 董事长 Cláudio Andrade 与一群对 Alea 业绩不满的买方资产管理公司经理会面。

出席会议的公司包括Absolute 、 AZ Quest 、 Ibiuna 、 Kinea 、 Vinci和Vinland等。会议直接要求终止该项目。该项目在圣保罗内陆的雅瓜里乌纳拥有一家工厂，但据少数股东称，该项目从未证明这项投资的合理性。

一位参加会议但不愿透露姓名的经理表示：“公司内部也没有达成共识。管理层自己也知道，这阻碍了股价上涨。”

持有近20%股份的大股东Polo Capital合伙人安德拉德表示，投资者需要像市场对埃隆·马斯克的想法那样保持耐心。他还补充说，“对于一家市值十亿美元的公司来说，2%到3%的亏损应该被视为研发投入。”

“他们正在用我们的钱摧毁价值，”AZ Quest的股票投资组合经理Welliam Wang对NeoFeed表示。这家管理着超过390亿雷亚尔资产的资产管理公司，在其3月份的投资者信中专门讨论了这一话题。

AZ Quest提出的问题是“为什么有些公司仍然坚持进行已经不再合理的投资？”虽然没有明确提及Alea的运营情况，但NeoFeed向王先生确认，这个问题与腾达旗下子公司业绩不佳直接相关。

乍一看，腾达正处于复苏期。该公司2025年底净利润为5.057亿雷亚尔，调整后毛利率增至36.8%，现金流为2.438亿雷亚尔。

该公司的核心业务——经济适用房建设——已恢复高效运营，运营指标有所改善，可预测性也更高。然而，就Alea的业绩而言，它似乎是一个例外。

Alea公司创立之初旨在进军民用建筑工业化领域，其愿景是扩大规模、降低成本，并革新巴西经济适用房的生产模式。然而，实际情况却恰恰相反。公司持续亏损、资金消耗巨大，并不得不不断调整预期。

例如，在 2025 年第四季度，Alea 录得 5020 万雷亚尔的亏损，毛利率为负（-29.4%），EBITDA 也为负（-5610 万雷亚尔）。

Alea 最初的计划是去年实现盈亏平衡，但新的预测已推迟到 2027 年。该公司在其最新的财务报告中表示，“Alea 2025 年下半年的现金消耗量（按年计算）表明，2026 年的年度现金消耗量已经接近 6000 万至 8000 万雷亚尔的预期目标。”

对于AZ Quest而言，曾经的增长理念如今已演变为一个持续调整的过程。在信中，这位资产管理人指出了市场中反复出现的模式，并描述了投资逻辑开始转变的时刻。

“当业绩持续低于预期，五年内累计亏损超过 5 亿雷亚尔时，原本应该收回成本的项目就变成了看不到尽头的‘研发’。”

以Alea为例，这种重新定位反映在了资产负债表上。该公司表示，它以加速扩张换取了重组；从规模经济转向了效率提升；并将业绩预期留待调整措施的实施。

策略还是坚持？

AZ Quest的信函更进一步，质疑了这项投资背后的根本逻辑。在讨论效率概念时，这家资产管理公司使用了与Tenda董事会主席相同的词语。

在讨论马斯克时，文中指出，运营复杂性高、利润率低的企业往往会破坏价值——尤其是当它们需要高水平的执行力时。

这与土木工程的工业化有着直接的相似之处。“埃隆·马斯克绝不会涉足利润率低、结构复杂的行业，例如尝试工业化生产低收入住房，这种做法甚至会导致负利润，”AZ Quest 的管理人员写道。

言下之意是，Alea项目的问题可能不仅出在执行上，也出在设计上。即便结果不尽如人意，该项目仍然需要公司投入资金和精力。

在这种情况下，这种坚持引出了一个核心问题：继续将资源分配给一个迄今为止尚未被证明的论点，在多大程度上是有意义的？

AZ Quest认为，答案在于公司治理。这家资产管理公司没有指名道姓，但描述了这样一种情况：权力结构和激励机制会导致“即使结果不尽如人意，投资决策也会被维持”。

此时，经理表达了摩根大通内部会议上存在的一些不满：公司治理不再发挥控制机制的作用，反而开始成为决策本身的保护伞，“当对股东合理问题的回应变成‘如果你不同意，就卖掉’时，谁在保护谁呢？”

Alea事件的影响不仅限于Tenda，它还揭示了企业行为的某些方面。正如信中所述：“短期来看，市场运作如同投票机，但长期来看，它更像是一台天平。”

对腾达而言，此事的影响远不止于一家子公司。它将有助于界定市场对其资本纪律的看法。

在B3证券交易所，TEND3股票今年以来累计上涨了35.5%，过去12个月更是上涨了129.5%。腾达的市值为39亿雷亚尔。

NeoFeed联系Tenda后，Tenda提供了以下声明：

“该建筑公司表示，其董事会正在密切关注 Alea 项目的进展，并认为该项目通过在住宅开发市场运营以及通过工业化解决该行业的劳动力短缺问题，具有为公司创造长期价值的潜力。”

“目前，Alea项目在公司运营中所占比例有限，现金消耗约占公司收入的1%。这是一项具有潜力的投资，其风险敞口低于通常的研发项目（通常占收入的3%至4%）。”

“董事会愿意与股东进行对话，听取和考虑不同的观点，同时坚持做出符合腾达长期最佳利益的决策。”