伊朗战争引发的全球地缘政治危机以及巴西总统选举年通常出现的动荡，已经比预期更快地影响到金融市场中最受欢迎的产品之一—— 激励性债券，而激励性债券对于构建大型基础设施项目的融资至关重要。
根据 Anbima 的数据，2025 年激励债券市场交易额达到 1779.7 亿雷亚尔，创历史新高，超过了 2024 年的 1351.1 亿雷亚尔。
尽管今年基础设施拍卖日程安排十分密集，但预计2026年激励性债券的发行量将低于2025年的水平。这是资产管理公司JGP旗下投资银行部门JGP Financial Advisory在一项研究中做出的预测， NeoFeed已从该研究中获得了第一手资料。
据JGP称，由于总统选举，下半年激励性债券市场波动性加剧已在预期之中。然而，包括伊朗战争影响在内的国际形势不稳定，导致年初此类证券定价存在不确定性。
“在选举年，一些公司会将融资活动提前到上半年或推迟到年底，以避开市场最不稳定的时期。但伊朗危机已经影响了市场，导致债券利差出现显著波动。”JGP Financial Advisory负责基础设施和能源领域的合伙人迭戈·莫雷尔（Diego Maurell）表示。利差是指公司需要支付的高于无风险利率（通常是政府债券利率）的“溢价”。
这些影响显而易见。2026年前两个月的债券发行总额约为148亿雷亚尔，低于2025年同期的254亿雷亚尔。“利差在1月份收窄，但在2月和3月大幅扩大，导致市场缺乏明确的基准，”莫雷尔表示。
债券利差的开盘和收盘直接反映了投资者的信心。当利差下降时，意味着市场更愿意为企业提供融资；当利差上升时，则表明市场对风险的感知增强，放贷意愿降低。
莫雷尔表示，债务市场一片混乱。“像Raízen和其他一些组织卷入的事件、伊朗战争，以及巴西国内外利率的不确定性，都动摇了债券定价，”这位经理说道。
据他所说，由于政府威胁要对激励性债券征税（但最终该债券被豁免），去年年底出现了大量未售出的证券，银行因此难以提供准确的价格读数，导致公司暂停或推迟融资。
拍卖流程
尽管预期筹款活动将会减少，但基础设施拍卖的节奏依然十分密集。根据2026年的拍卖计划，预计联邦和州级公路特许经营权的拍卖额将超过1270亿雷亚尔，环卫项目将达到约650亿雷亚尔，此外还有大量港口拍卖项目正在筹备中。
预计仅电力行业就将批准近 1400 亿雷亚尔的项目，包括备用容量拍卖、新建输电线路以及首次储能系统 (BESS) 拍卖，这些项目可能产生超过 50 亿雷亚尔的收入。
然而，JGP认为，新一轮特许经营权的释放尚未立即反映在激励性债券市场，因为项目往往遵循分阶段的融资模式。“一般来说，基础设施项目的融资比例为70-80%债务和20-30%股权，”该基金经理表示。
在竞标成功后的最初几个月，公司通常会寻求与巴西银行间存款利率（CDI）挂钩的过渡性贷款，用于支付初始启动资金和启动成本。只有当资产进入实施或运营阶段，项目风险降低时，发行长期债务，例如激励性债券，才更有意义。
“因此，这项投资计划最强劲的影响应该只会在 2027 年至 2028 年间显现，届时这些项目将足够成熟，能够在更合适的条件下进入市场，”莫雷尔指出。
JGP研究报告中提到的另一个相关趋势是，越来越多的金融投资者参与到基础设施资产的竞标中。资产管理公司和基金直接参与拍卖，或与战略运营商建立合作关系，以扩大其在该领域的影响力。
“像Kinea和Opportunity这样的投资基金正日益成为基础设施项目的合作伙伴，与战略投资者共同投资，”Maurell说道。但他认为，这种参与并不会减少发行债券的必要性，因为这些基金出资的是股本，公司仍然需要举债来为项目的其余部分融资。
对于已达到债务杠杆上限的公司而言，混合资本结构是存在的。其中一种方式是在已成熟资产的基础上发行优先股。这使得它们能够在不增加控股公司债务的情况下筹集资金投资新项目。环卫巨头Aegea和废物管理公司Orizon就是利用这种策略来增加流动性的典型例子。
“混合资本等策略正在兴起，但筹集债务的动态仍然是使项目可行的关键，”莫雷尔说。
央行开始Selic降息周期，这被视为基础设施项目可行性的一个好兆头——高利率使债务成本更高，可能会阻止一些参与者参与拍卖，尤其是在利润微薄的行业。
但莫雷尔预测，Selic利率需要一段时间才能对激励性债券市场产生显著影响。“未来利率下降应该会加速债券市场，但这种变化的速度不足以在今年产生重大影响。”
