La “ingeniería financiera” detrás del número récord de emisiones de fondos inmobiliarios.

Los Fondos de Inversión Inmobiliaria (REIT) alcanzaron un récord en volumen de emisión en 2025, con R$ 79.180 millones, un 77 % más que el año anterior, según datos de Anbima. Esto fue posible en un contexto de aversión al riesgo del mercado y altas tasas de interés, ya que la mayoría de las emisiones se realizaron mediante canjes de acciones o consolidación del mercado.

Pero detrás de este récord se esconde la "ingeniería financiera". Una encuesta exclusiva realizada por Clube FII a petición de NeoFeed analizó 152 ofertas de REIT cotizadas completadas el año pasado y reveló que solo el 36,7 % de las emisiones representaron una entrada de nuevos fondos. Casi el 60 % de las emisiones utilizaron acciones como garantía de la operación.

Para mapear la asignación de recursos, Clube FII cruzó información de las ofertas con otros anuncios de fondos, como hechos de adquisición relevantes, y contactó directamente a 22 gestores de fondos.

Dentro del universo analizado, el volumen de emisiones en 2025 fue de R$ 29.730 millones. El movimiento estuvo liderado por los fondos inmobiliarios, con R$ 17.460 millones emitidos, de los cuales el 54,4% se destinó a adquisiciones mediante canjes de acciones, ya sea de activos inmobiliarios, carteras de activos de otros fondos o incluso la incorporación de otros fondos.

“No es una práctica nueva; se lleva haciendo desde 2021. Pero el movimiento se aceleró significativamente en 2024 y 2025. Ciertamente, nunca antes había alcanzado este nivel”, afirma Danilo Barbosa, socio y director de Investigación del Clube FII.

Lo que condujo a esto fue la escasez de liquidez en el mercado, con tasas de interés altas durante un período prolongado y los inversores evitando las asignaciones de riesgo, lo que hizo imposible que los gestores recaudaran los fondos necesarios para comprar las oportunidades que veían, que no eran pocas.

Los vendedores llevaban tiempo esperando una oportunidad, pero esta no parecía abrirse pronto. Por lo tanto, las transacciones se concretaron mediante el intercambio de acciones.

“El mercado de capitales estaba cerrado a nuevas inversiones, pero es precisamente en estos momentos que el mercado comprador se vuelve más atractivo. Es el regreso del trueque, con la acción como moneda de cambio. Esto funciona siempre que haya liquidez”, afirma Vitor Duarte, director de inversiones de Suno Asset.

Grandes números y consolidación del mercado

La empresa que llamó la atención del mercado sobre el aumento del uso de esa forma de intercambio fue TRX, una gestora de activos con aproximadamente R$ 6,5 mil millones bajo administración, que captó alrededor de R$ 1 mil millones a principios del año pasado, de los cuales aproximadamente R$ 750 millones vinieron a través del intercambio de acciones con vendedores.

“Estábamos negociando la compra de una gran cartera inmobiliaria de una familia. Sin posibilidad de captar fondos en el mercado, la transacción se realizó mediante acciones”, explica Vinícius Araújo, director de relaciones con inversores de TRX. “Pero después, otras familias empezaron a contactarnos con nosotros que querían lo mismo. Y en el segundo semestre del año, teníamos una cartera de proyectos de alrededor de R$ 4 mil millones”.

Tras evaluar las oportunidades que surgieron, la gestora de activos realizó una emisión de R$ 3 mil millones para TRXF11 en el segundo semestre, de los cuales casi R$ 2 mil millones provinieron de la suscripción/canje de acciones, finalizada en diciembre. Esta fue la mayor transacción de este tipo en el mercado ese año.

Otro caso de gran impacto en el mercado fue el de Patria, que el año pasado consiguió una transacción de R$ 1,4 mil millones, pagada con acciones de HGRU 11 (Pátria Renda Urbana FII RL Única).

“Ya realizábamos este tipo de operaciones antes, pero ahora ha cobrado mucha importancia. Los vendedores lo han entendido como una opción”, afirma Rodrigo Abbud, socio y director de bienes raíces de Pátria Investimentos.

Algunos sectores inmobiliarios han visto desaparecer a otro inversor que ha agotado su liquidez: los inversores extranjeros. Este es el caso del sector energético. Snel11, un fondo de generación de energía limpia de Suno Asset, duplicó su tamaño y superó los 650 millones de reales bajo gestión mediante la compra de activos a través de acciones el año pasado.

“Antes, constituíamos [propiedades], pero ahora es más rentable comprar propiedades ya construidas porque el precio ha bajado. Los inversores extranjeros, que eran grandes compradores, han desaparecido. Y las familias que invierten en estos activos se han dado cuenta de que es mejor vender a un fondo como el nuestro”, explica Vitor Duarte, director de inversiones de Suno Asset.

También se produjeron transacciones de acciones entre fondos, con gestores de activos que buscaban desinvertir en carteras y otros que buscaban una mayor escala operativa. Esto condujo a una importante consolidación del sector de forma inesperada.

Uno de los principales actores de esta operación fue Zagros, cuyo fondo GGRC11 creció de R$850 millones bajo gestión a R$2.400 millones en menos de dos años. En 2024, absorbió la mitad del fondo inmobiliario de Bluemacaw con Oaktree. Posteriormente, compró SNLG a Suno, lo que se materializó con la adquisición de Mogno Capital.

Y más recientemente, adquirió de esta manera un fondo de activo único de Tivio, además de varias adquisiciones de carteras de fondos y activos directos utilizando este mecanismo.

Muchos fondos tenían baja liquidez y no pudieron crecer en el mercado. Y donde muchos veían problemas, nosotros vimos oportunidades y fuimos de los primeros en absorber carteras y fondos de esta manera», explica Pedro van den Berg, CEO de Zagros Capital.

Ventajas y desventajas para el comprador y el vendedor.

Los vendedores se enfrentan a algunas desventajas en esta operación, principalmente porque pierden la liquidez inmediata que solo el pago en efectivo puede proporcionar. Si el precio unitario del fondo no es líquido, puede resultar difícil realizar la inversión. Además, el valor de los activos depende entonces de la percepción del mercado, y el valor de las unidades fluctúa.

Para los gestores de activos, la venta masiva de unidades de una sola vez es perjudicial, ya que afecta a su precio de mercado, lo que perjudica a los tenedores de unidades. Esto ha generado preocupación en el mercado.

En total, 18 fondos de inversión inmobiliaria emitieron R$ 9.160 millones en acciones para la adquisición de propiedades. Según Clube FII, estos fondos negocian un promedio de R$ 10 millones diarios en bolsa cada uno. Con una puerta de salida más estrecha que la de entrada, Barbosa advierte del riesgo de presión vendedora.

"Todo esto es una participación que pertenece a quien vendió el activo. En algún momento, esa persona podría querer venderlo en el mercado, y la liquidez del fondo inmobiliario es limitada", afirma el responsable de Investigación del Clube FII.

Los gestores afirman que las transacciones se analizan cuidadosamente para evitar este problema. De hecho, la mayoría de los gestores de activos compran estos activos con una cláusula de rescisión contractual tras un período determinado, limitada de alguna manera, por ejemplo, a un porcentaje de la liquidez diaria promedio del fondo.

“Cerramos el trato con la expectativa de que las acciones sólo se venderían después de 90 días y, posteriormente, con la limitación de las ventas a una fracción de hasta el 20% del volumen promedio negociado en 30 días en el fondo”, dice Araújo, de TRX.

Según gestores que han llevado a cabo este tipo de negociación, en muchos casos los propietarios desean permanecer como partícipes. Se trata de inversores que valoran tener bienes inmuebles en su cartera, pero consideran que carecen de una gestión profesional para obtener la mejor rentabilidad. Además, un fondo permite una mayor diversificación de la cartera.

Otro punto que está cobrando impulso es la planificación patrimonial. Dividir los bienes inmuebles entre los herederos al valor correcto no es sencillo. Sin embargo, distribuir las acciones a todos mantiene la sucesión organizada.

Es necesario saber qué se compra y a quién; forma parte de la diligencia debida. No nos interesan quienes solo quieren vender. Muchas familias con las que negociamos venden por motivos de planificación patrimonial. En lugar de que todos formen parte de un holding, cada uno tiene sus propias acciones, dice Abbud, de Patria.

Perspectivas para el futuro

Se prevé un ciclo de caída de las tasas de interés este año, a partir de marzo, con la tasa Selic cerrando el año en torno al 12 % anual. En este nivel, el mercado podría experimentar cierto alivio, pero aún está lejos de contar con una abundancia de capital para activos de riesgo que propicie el regreso de las ofertas de seguimiento.

Por lo tanto, los gestores apuestan a que la compra mediante swaps de acciones continuará este año. Pero eso no es todo; este modelo de transacción ha llegado para quedarse.

Incluso con la caída de los tipos de interés, el uso de cuotas seguirá siendo complementario. Habrá una combinación: una parte en cuotas y el resto en efectivo, especialmente cuando la transacción sea muy grande. Es un modelo que el mercado ya ha percibido como interesante, afirma Berg, de Zagros Capital.

Además, la reforma fiscal y la nueva tributación de los dividendos están cambiando la forma en que estos inversores quieren invertir en bienes raíces, lo que demuestra que hay muchos propietarios de activos interesados en convertirse en tenedores de unidades, ya que los cambios fiscales han hecho que los fideicomisos de inversión inmobiliaria (REIT) sean más ventajosos.

Si bien los ingresos siguen estando exentos de impuestos en los REIT, las normas de las IBC y las CBS están afectando al sector servicios. Por lo tanto, la renta del 14% pasará al 28%. Además, está la regla de los dividendos, que grava con otro 10%. Muchas familias están viendo que es más ventajoso ser accionista de sus activos, afirma Duarte, de Suno Asset.