El Banco Central de Brasil (BC) mantuvo la tasa Selic sin cambios en el 15% por cuarta reunión consecutiva en la última reunión del Copom de 2025, celebrada en la segunda semana de diciembre. Sin embargo, se espera que este nivel de interés —el más alto en 20 años— no se mantenga por mucho tiempo, según las proyecciones de Legacy Capital.
La gestora de activos, actor líder en el mercado de renta fija con más de R$ 16 mil millones bajo gestión, prevé que los recortes de tasas de interés comenzarán ya en la próxima reunión de enero de 2026.
“La inflación se está desplomando. Si el banco central no la reduce rápidamente ahora, empezará a endurecer la política monetaria incluso sin hacer nada”, afirma Gustavo Pessoa, director de renta fija y cofundador de Legacy.
La firma proyecta que, con la inflación convergiendo hacia la meta, hay margen para que la tasa Selic caiga fácilmente en 300 puntos básicos (tres puntos porcentuales). "Después de eso, dependerá más de quién gane las elecciones", predice.
Pessoa cree que la victoria de un candidato de derecha podría favorecer recortes de tasas más drásticos. Pero poco de eso está descontado. El cofundador de Legacy estima que, con Tarcísio de Freitas como gobernador de São Paulo, la tasa de interés real neutral de Brasil podría caer del 8% al 3%.
Tarcísio no es candidato, y nadie cree que [el senador] Flávio Bolsonaro lo sea . El único candidato creíble para derrotar a [el presidente] Lula, en nuestra opinión, es Tarcísio.
Ante la poca certeza sobre el futuro de las elecciones, Pessoa cree que el mejor activo para mantener en Brasil son los bonos del gobierno indexados a la inflación, los NTN-B. "Con Lula, la inflación implícita probablemente aumentará, y entonces estarás más protegido con los NTN-B. Y, si es el caso de Tarcísio, creo que la tasa de interés real cerrará demasiado baja".
Según Pessoa, el menor ritmo de emisión y el ciclo de flexibilización monetaria también deberían favorecer la apreciación de estos bonos el próximo año. "En general, en un escenario de caída de las tasas de interés, los NTN-B son el mejor activo para mantener", afirma. "Creemos que es el mejor activo en Brasil".
A continuación se presentan los principales extractos de la entrevista con NeoFeed .
¿Cómo ve el escenario para 2026: hay espacio para el cierre de NTN-B?
En el caso de los NTN-B (Bonos del Tesoro Brasileño - Serie B), dos factores contribuyeron: el Tesoro Nacional comenzó a emitir más y experimentó una menor demanda de estos activos, que luego comenzaron a competir con los bonos de infraestructura. Esto provocó una importante ampliación de las tasas de interés. Y, con la inflación bajo control, los NTN-B se cotizan por debajo de la tasa Selic, en torno al 11 %. Para mediados del próximo año, el mercado ya está descontando una inflación inferior al 3 %. Esto representa un riesgo muy negativo.
¿Es probable que este escenario cambie?
Creemos que las emisiones privadas disminuirán, al igual que las del Tesoro, y que el Banco Central comenzará a recortar las tasas de interés a partir de enero, lo que mejora la rentabilidad de los NTN-B en relación con el CDI. Creemos que es el mejor activo en Brasil.
Incluso con el carry aún bajo, ¿cree que es el mejor activo para tener, dada la revalorización esperada el próximo año?
En general, ante una caída de las tasas de interés, los NTN-B (Bonos del Tesoro Brasileño Serie B) son la mejor opción. Ya cotizan por debajo de la tasa de interés real, y el mercado prevé una inflación del 2,90 % para mediados del próximo año, por lo que hay poco margen para nuevas caídas.
Según el Boletín Focus, las expectativas de inflación para finales de 2026 superan el 4%. ¿Debería revisarse a la baja esta cifra?
Ya se está revisando. Existe una resistencia inusual, especialmente porque 2026 es año electoral. Por lo tanto, dudan en afirmar que la inflación convergerá al 100 % hacia la meta porque, si el resultado no es favorable, la prima de inflación podría aumentar significativamente. Si hay elecciones favorables, la inflación se acercará rápidamente a la meta. Esta cifra de Focus, separada de la meta, es la prima electoral.
¿Cómo debería ser el ciclo de recortes de tasas de interés del Banco Central?
La inflación se está desplomando, del 4,70 % [en octubre] al 2,90 % [a mediados del próximo año]. Por lo tanto, el Banco Central tendrá una oportunidad única para empezar a recortar los tipos de interés. Si no los recorta rápidamente ahora, empezará a endurecer la política monetaria incluso sin hacer nada, debido al efecto desinflacionario.
El Banco Central tendrá una oportunidad única para empezar a recortar los tipos de interés. Si no los recorta rápidamente ahora, empezará a endurecer la política monetaria.
¿Hay margen para que las expectativas de inflación caigan aún más?
De ahora en adelante, creo que las expectativas disminuirán más lentamente porque la gente seguirá atribuyendo riesgo electoral a las proyecciones. Será difícil anclar las expectativas.
¿Cómo evalúa el riesgo electoral?
Con una deuda tan alta, la dinámica fiscal futura es crucial para determinar qué sucederá. Al mercado no le agradará la elección de Lula y descontará una mayor inflación y una situación fiscal más descontrolada. Si gana un candidato de derecha, más responsable fiscalmente, el mercado creerá en el ajuste fiscal y la inflación se mantendrá baja. La tasa de interés real neutral podría ser del 8% con Lula. Con Tarcísio, podría ser del 3%. Al considerar esto en la trayectoria de la deuda, todo cambia.
¿Cuánto de este escenario positivo ya está descontado en los precios?
No es muy caro. Tarcísio no es candidato, y nadie cree que Flávio Bolsonaro lo sea. En nuestra opinión, el único candidato creíble para vencer a Lula es Tarcísio. Cualquier Bolsonaro que se presentara contra Lula resultaría en una derrota aplastante. Si Flávio se presentara como candidato de Bolsonaro, llegaría a la segunda vuelta, pero perdería estrepitosamente después. Creo que es muy difícil que revierta este rechazo, que es incluso mayor que el de Lula. Parece que nadie lo apoya, ni siquiera su propio partido.
¿La no candidatura de Tarcísio podría provocar que el mercado tire la toalla y provoque una caída de los precios?
Creo que sí. Pero el mercado sigue creyendo que los Bolsonaro formarán una alianza con Tarcísio, con Tarcísio como figura clave. Probablemente serán los más perjudicados si pierden las elecciones. Pero no hay forma de saber si la candidatura de Flávio es calculada o simplemente impulsada por la emoción.
Lula perdió la confianza del mercado. El mercado quería creer que sería más responsable fiscalmente. Pero lo que ocurrió fue un gasto excesivo, con impuestos mucho más altos.
Con la elección de Lula, ¿qué debemos esperar?
Lula perdió la confianza del mercado. El mercado quería creer que sería más responsable fiscalmente y que contaría con personal más cualificado en el Ministerio de Hacienda, con un plan fiscal creíble. Pero lo que ocurrió fue un gasto excesivo, con impuestos mucho más altos. El mercado ya no cree que pueda ser responsable. En un nuevo mandato, sería muy difícil creerlo. Incluso sería difícil encontrar un nombre que diera credibilidad a su gobierno. Si el presidente no tiene buenas intenciones, en particular, es muy difícil que el Congreso apruebe algo.
A pesar de todo, el mercado bursátil va bien, la inflación está bajo control y el desempleo es bajo.
Nos estamos beneficiando de esta ola internacional. La inflación es baja en todo el mundo. Si nos fijamos en otros países emergentes, les va muy bien. Los demás países que no sufren un caos fiscal como el nuestro tienen tipos de interés mucho más bajos.
¿Se suponía que estaríamos mucho mejor?
Brasil debería estar en una muy buena posición, pero tenemos que hacer nuestra tarea: necesitamos ajustar las finanzas públicas y ser más amigables con el capital, y tener más previsibilidad fiscal y sectorial también.
En México la tasa de interés está en 7%.
Entonces, si observamos la trayectoria, el historial de deuda esperado de Brasil en comparación con estos otros países emergentes: estamos mucho peor, mucho peor, y eso condena al país. Casi todos los países han recortado las tasas de interés este año. Esta tasa de interés del 15% no existe.
Casi todos los países han recortado los tipos de interés este año. Ese tipo de interés del 15% no existe.
¿Cuando empieza a caer?
Creo que Brasil eventualmente se dará cuenta de esto. Incluso creemos que empezará a suceder en enero. Hay margen para que baje fácilmente 300 puntos básicos. Después de eso, dependerá más de quién gane las elecciones.
Con el real brasileño relativamente estable y este nivel de tasas de interés reales, imagino que el carry trade ha sido una buena apuesta en el mercado. ¿En qué medida la caída de las tasas de interés reduce su atractivo?
Brasil es alarmante porque tiene el carry más alto del mundo. Y, si se divide el carry por la volatilidad —que es la métrica habitual—, Brasil sube aún más, porque la volatilidad del real también es muy baja. Incluso con la bajada de los tipos de interés, se mantendrá muy alta en comparación con otros países.
Se habla mucho de los efectos estacionales en el tipo de cambio: que a finales de año suele favorecer una caída del real y a principios de año, un aumento. ¿Cree que el real podría caer aún más a principios de 2026?
Ha habido un movimiento muy grande de dividendos debido a los cambios fiscales para el próximo año. Parte de este se ha utilizado para comprar dólares y enviarlos al exterior. Pero, al comenzar el próximo año, este flujo se acabará, y la cosecha suele ser buena, lo que impulsa el flujo de dólares. Esto debería anclarse al real. Si las elecciones están divididas, creo que el real se mantendrá bien anclado, especialmente en este contexto de dólar débil.
Dado el riesgo electoral, ¿son los NTN-B la mejor apuesta?
Con Lula, la inflación implícita probablemente aumentará, y entonces estará más protegido con los NTN-B (Bonos del Tesoro Brasileño - Serie B). Y, si ese es el caso con Tarcísio, creo que la tasa de interés real cerrará demasiado alta. La tasa de interés real podría cerrar mucho más alto de lo que abre.
¿Qué explica esta tendencia favorable de menor inflación en Brasil y en el mundo?
Hay tres fuerzas impulsoras: la debilidad del dólar, la inundacion mundial de bienes de consumo por parte de China y la inteligencia artificial. Esto ocurre especialmente en Estados Unidos, pero el resto del mundo también empieza a beneficiarse: produce más con la misma fuerza laboral disponible. La IA se está implementando con mayor intensidad en Estados Unidos. Es evidente que el mercado laboral estadounidense está perdiendo impulso, desacelerándose, con el desempleo en aumento, a pesar de la buena marcha de la economía.
¿Podría la inteligencia artificial conducir a una tasa de desempleo estructuralmente más alta?
En algunas ciudades con vehículos autónomos, los conductores de Uber tienen que realizar otros trabajos, por lo que existe una mayor demanda de mano de obra. Y en el mercado laboral estadounidense, el desempleo está aumentando incluso con la menor inmigración al país. Muchos empleos se verán afectados. Podría llegar un punto en que tengamos más inteligencia artificial y menos trabajo manual. Es difícil saber cuál será esa combinación para cada sector, para cada actividad.
Entonces, ¿la tendencia es hacia una menor inflación en los próximos años, pensando a nivel global?
Lo que vamos a hacer es aumentar la productividad, aumentar la oferta, como si fuera una fuerza laboral artificial relacionada con esto: servicios y productos relacionados con esto.
