A compra de ativos florestais da Arauco pela Klabin por US$ 1,16 bilhão (R$ 5,8 bilhões), anunciada na quarta-feira à noite, 20 de dezembro, trouxe uma sensação de “copo meio cheio, meio vazio” aos investidores e analistas. Dependendo do prazo de tempo que se olha, a operação é positiva ou negativa.

Quando analisada no longo prazo, a decisão da Klabin de incorporar 150 mil hectares de área total, boa parte dela localizada no Paraná, sendo 85 mil hectares de área produtiva e 31,5 milhões de toneladas de madeira em pé, além de máquinas e equipamentos florestais, é considerada um acerto.

Com estes ativos em mãos, a companhia fortalece o fornecimento de madeira, que anteriormente se esperava que ocorresse plenamente apenas até ao fim da década, diz trecho do relatório da XP Investimentos.

A aceleração do fornecimento de madeira própria reduz as necessidades de investimentos nos próximos anos, que é uma das principais preocupações dos investidores, segundo os analistas Lucas Laghi, Guilherme Nippes e Fernanda Urbano. Eles afirmam que a aquisição possui um valor presente líquido (VPL) positivo, estimando aproximadamente R$ 1,5 bilhão de geração de valor do projeto.

“Sendo o fornecimento de madeira e as necessidades de investimentos nos próximos anos uma das principais preocupações dos investidores, acreditamos que a antecipação do fornecimento de madeira própria decorrente da aquisição deverá mitigar parte dos riscos de compra de madeira nos próximos anos”, diz um trecho do relatório.

A avaliação de que a transação é positiva para o longo prazo é compartilhada pelos analistas do BTG Pactual. Para Leonardo Correa e Caio Greiner, a operação é assertiva, calculando um VPL de cerca de R$ 2 bilhões, o que representa cerca de R$ 2 por unit, ou 8,5% do valor de mercado da Klabin.

O problema é quando se olha para o curto prazo. Os analistas do BTG Pactual apontam que a operação vai desacelerar o processo de desalavancagem da Klabin. Os executivos da Klabin tinham destacado em fevereiro, durante teleconferência para tratar dos resultados do quarto trimestre de 2022, que o foco para este ano era reduzir a alavancagem financeira e obter ganhos de eficiência.

A alavancagem financeira da Klabin subiu a 3,2 vezes no terceiro trimestre, acima das 2,6 vezes apurada três meses antes, diante das dificuldades operacionais que viveram no período.

Com a aquisição, a expectativa é de que a relação entre a dívida líquida e o Ebitda avance para 4,5 vezes em 2024, segundo o BTG Pactual. Já a XP espera que o nível aumente para cerca de 4 vezes.

A política de endividamento da Klabin prevê a manutenção da alavancagem financeira entre 2,5 vezes e 3,5 vezes, podendo atingir 4,5 vezes durante períodos de investimentos para expansão operacional.

Segundo os analistas do BTG Pactual, os investidores de commodities têm demonstrado dificuldade de precificar o crescimento nos próximos anos, por isso pressionam essas empresas por menos investimentos.

O aumento da alavancagem financeira também vem num momento em que os analistas consideram que as ações da Klabin estão com valuation elevado.

Os analistas do BTG Pactual possuem uma recomendação neutra para as units, com preço-alvo de R$ 26, apontando que ela está sendo negociada a um múltiplo EV/Ebitda de 8,5 vezes para 2024 e não deve gerar um fluxo de caixa relevante.

A XP também possui recomendação neutra, com preço-alvo de R$ 24,50, calculando um EV/Ebitda de 2024 de 7,4 vezes, limitando o potencial de valorização das ações.

“No fim do dia, os múltiplos para 2024 vão parecer ainda menos atraentes que antes [da aquisição], o que deve manter os investidores de fora no momento, com a maioria preferindo focar em múltiplos ao invés de modelos sofisticados de fluxo de caixa descontado”, diz trecho do relatório do BTG Pactual.

Por volta das 12h11, as units da Klabin subiam 1,50%, a R$ 21,59. No ano, elas acumulam alta de 8,11%, levando o valor de mercado a R$ 23,7 bilhões.