Las inversiones de los fondos brasileños en bonos , que han experimentado un rápido crecimiento desde principios de la década, se han triplicado con creces desde 2020, alcanzando los 770 mil millones de reales. Esta posición supera en un 18% la exposición del sector a las acciones.

Pero, a diferencia del mercado de valores, donde existen diversos instrumentos de cobertura, los gestores de crédito aún carecen de herramientas eficaces para protegerse contra una posible devaluación de los títulos .

La publicación por parte de Anbima en la primera quincena de junio de una guía técnica destinada a estandarizar la mecánica de estas operaciones promete abrir este mercado.

Este material, que contiene directrices técnicas, incluye recomendaciones sobre el contenido mínimo de un contrato de venta en corto y la denominada recompra , mecanismo que se activa cuando el vendedor no devuelve el valor a tiempo, lo que permite a la parte perjudicada recomprar el valor en el mercado y reclamar la diferencia.

«Entre los gestores de activos, existe un interés naturalmente mayor, ya que los fondos han podido realizar ventas en corto gracias al cambio regulatorio de este año. Además, el crecimiento del mercado de crédito privado y el entorno actual de tipos de interés refuerzan la demanda de instrumentos que faciliten la negociación y la gestión del riesgo crediticio de los valores», afirma Eric Altafim, director de Anbima.

En lo que respecta a la infraestructura, B3 ya había puesto el sistema en línea en febrero y activado el mecanismo de compra en mayo. "Las herramientas ya están disponibles", afirma Leonardo Betanho, superintendente de productos de venta libre.

En la práctica, sin embargo, en Brasil aún no existe un mercado de venta en corto de crédito. Un mes después de que se completaran las herramientas, todavía no se ha registrado ni un solo acuerdo de recompra con libre circulación en B3, actualmente la única plataforma autorizada para operarlas.

Según Betanho, una de las razones es la necesidad de que las instituciones se adapten a la nueva herramienta, especialmente los administradores de fondos y los custodios, que interactúan directamente con la infraestructura de B3. "Necesitan comprender las herramientas para ejecutar la operación", afirma el ejecutivo de B3.

A finales del año pasado, el Consejo Monetario Nacional (CMN) emitió la Resolución 5.266, que entró en vigor en enero de este año, flexibilizando los acuerdos de recompra con libre circulación.

Este instrumento allanó el camino para las ventas en corto en el crédito privado, al permitir que el comprador del valor lo revendiera libremente en el mercado durante la transacción.

Los acuerdos de recompra en el crédito privado conforman un mercado sólido que, según B3, movió 6,6 billones de reales en 2025; el 98% de ellos respaldados por obligaciones y el resto por CRI, CRA y letras financieras.

Sin la libre circulación de fondos, estas operaciones servían esencialmente como una herramienta de captación de fondos para los bancos. La institución vendía un valor con el compromiso de recomprarlo días después, obteniendo liquidez durante ese intervalo, y el cliente que poseía el valor no podía negociarlo.

¿Los números no cuadran?

Pero el verdadero obstáculo para que las ventas en corto se consoliden en el crédito privado no reside en las normas ni en la infraestructura, sino en la forma en que se cierra la cuenta. Los profesionales del mercado entrevistados por NeoFeed afirman que la desconfianza proviene de la practicidad del instrumento: el mercado de renta fija aún lidia con inconsistencias de precios y baja liquidez.

Con una presencia global en el mercado bursátil , la venta en corto mueve cientos de miles de millones de reales cada año. En la B3 (Bolsa de Valores de Brasil), el volumen negociado con préstamos de valores —una de las condiciones para realizar ventas en corto— se acercó a los R$ 350 millones en 2025.

Sin embargo, en el caso de los valores privados, parte de la incertidumbre que sienten los gestores al poner en marcha este tipo de operaciones se debe al efecto de valoración a precios de mercado, que no existe en las acciones.

Mientras que en la bolsa de valores el precio de una acción se observa con cada transacción, en el crédito privado la mayoría de las obligaciones pasan días sin cambiar de manos. Como resultado, el "precio de mercado" termina siendo un valor calculado mediante una metodología, y no el resultado de una transacción reciente.

Arnaldo Braga Neto, socio y director de crédito de Neo Investimentos, cree que la venta en corto representa una evolución del mercado, ya que permite apostar contra una acción cara en lugar de simplemente mantenerla. Sin embargo, le preocupa la fijación de precios.

«¿Quién dice que la tasa no es CDI más 1, sino CDI más 2? ¿Acaso esto es un estudio de mercado?», pregunta. «Cada vez que se crea un producto derivado y este va a generar un resultado positivo o negativo en función de una valoración de precio, hay que asegurarse de que ese precio sea justo, que refleje la realidad y que no pueda ser manipulado».

Rodrigo Amato, de Laqus —una empresa registradora que compite con B3— señala que muy pocos títulos de crédito privados se negocian diariamente, lo que convierte la valoración a precios de mercado en un ejercicio de cálculo, no de observación. "La valoración a precios de mercado suele derivarse de la metodología, no de las transacciones", afirma.

Ante la ausencia de transacciones frecuentes, el precio de referencia se desvía de la metodología de Anbima, que publica valores diarios para una cesta de los títulos más líquidos. Fuera de este grupo cubierto por Anbima, dos administradores pueden llegar a precios diferentes para el mismo bono. «Quien vendió querrá rebajar su precio; quien recibe el dinero, subirlo», afirma Amato.

La opacidad reside no solo en la frecuencia de las transacciones, sino también en el momento en que se producen. Paulo Fernando Machado, gerente de crédito de Drys Capital , señala que el precio oficial de una obligación solo se conoce después del cierre del mercado, lo que impide saber, a lo largo del día, cuánto costaría recomprar el título para deshacer una posición corta.

“A veces, la información que circula se refiere a un acuerdo cerrado ayer, pero registrado recién hoy”, afirma Machado. “La transparencia de la información inherente al mercado extrabursátil organizado debe mejorar significativamente para que este tipo de operaciones tenga éxito”.

El cuello de botella y el problema

Quienes proponen solucionar este problema coinciden en su postura. André Duvivier , director ejecutivo de SL Tools —competidor de B3 en el mercado extrabursátil organizado de crédito privado—, afirma que la venta en corto depende de un precio visible, algo que actualmente no existe. «El problema radica en determinar el precio correcto, porque no se ve», declara.

Aunque forma parte de la infraestructura de este mercado, Duvivier no percibe ninguna demanda. En las últimas dos semanas, se reunió con dos tesoreros de importantes entidades de crédito, y la posibilidad de realizar ventas en corto "ni siquiera se mencionó". "Hay muchísimos activos que nadie utiliza", afirma el director ejecutivo de SL Tools.

Machado, de Drys, cree que la baja demanda se debe precisamente a la escasez del producto. "Hoy no veo una demanda real, pero se debe en gran parte a que nadie pierde el tiempo analizándola. Como no se puede ganar dinero, no se va a hacer ese análisis", afirma. "Hay que empezar a producirlo, a generar ingresos, a conseguir financiación".

Para reducir riesgos, B3 solo ha autorizado la operación para obligaciones y tiene previsto extenderla a otros activos una vez que el mercado haya probado el formato. Según Betanho, se espera que las primeras operaciones se centren en los valores más negociados, aquellos más fáciles de localizar al recomprar y devolver.

Según el director de B3, el objetivo principal es lograr que el crédito privado sea tan electrónico y transparente como el mercado de valores. "Nos gustaría ver un mercado donde las operaciones se realicen en una plataforma, con cifras enteras para las obligaciones, los CRI y los CRA", afirma Betanho.

B3 y SL Tools, rivales en el mercado extrabursátil organizado, coinciden en el diagnóstico: las ventas en corto solo avanzarán cuando los bonos dejen de negociarse, en gran medida, por teléfono, correo electrónico y hojas de cálculo. «El CMN (Consejo Monetario Nacional) cumplió con su parte, eliminó un problema. Ahora nos toca a nosotros», afirma Duvivier.