截至2025年底，封闭式补充养老基金的管理规模为1.374万亿雷亚尔，且比以往任何时候都更加保守。固定收益配置比例达到创纪录的85.2%，比四年前高出近10个百分点。另一方面，据Abrapp称，浮动收益配置比例降至历史新低7.6%。
尽管市场极度保守，但一股回归风险较高资产的趋势——尽管目前仍较为谨慎——正在萌芽。NeoFeed采访的咨询公司和基金会表示，尽管固定收益仍然占据主导地位，但种种迹象表明，这种增长势头即将达到极限，多元化投资可能会重新获得市场青睐。
首先，近年来随着新型固定缴款（DC）和可变缴款（VC）计划的兴起，封闭式补充养老金行业发生了变化，这些计划允许参与者选择风险承受能力。目前，超过一半的此类计划已经允许选择风险承受能力。
选择风险偏好的能力改变了参与者的行为。他们开始将自己的投资结果与开放式养老金计划和其他金融产品的收益进行比较。而且，随着行业平均水平低于CDI利率（CD收益率为14%，CV收益率为13.6%），当市场转向稳健型和激进型风险偏好时，各机构面临着越来越大的压力，需要接受更高的波动性。
Aditus的一项研究调查了140家基金会，这些基金会的总净资产达4810亿雷亚尔，结果显示其中43家基金会已经提供这种投资选择。在截至3月份的12个月里，保守型投资的比例增长了超过7个百分点，达到样本的40%——这是解释2025年固定收益投资增长的因素之一。
但这种情况正在开始改变。咨询公司已经发现，1月和2月投资者的投资策略出现了积极的转变，趋向于更激进的投资风格，股票配置比例超过20%，这种趋势应该很快就会得到落实。
Vexty（前身为 Odebrecht Previdência）就是一个例子。该公司在 Vexty 计划中拥有超过 55 亿雷亚尔的资产，其中约 82% 的投资组合集中于本地固定收益产品，包括与 Selic 利率挂钩的后固定收益产品和与通货膨胀挂钩的固定收益产品。
据 Vexty 投资和财务总监 Vinicius Narcizo 称，这种配置反映了高利率环境，但也反映了参与者的特点。
他表示：“我们的参与者仍然以保守型投资者为主。对于长期投资者，尤其是那些拥有较长积累期限或风险承受能力较高的投资者，增加对短期波动性较高但长期预期收益较高的资产的投资是合理的。”
然而，今年以来，投资策略已经转向稳健型和激进型，根据每个计划的政策，可以将 20% 或更多的资金分配给可变收益投资。
据Aditus合伙人Guilherme Benites称，该咨询公司监测的样本显示，1月和2月以来，投资策略已出现积极转变，转向更为激进的投资组合，其中超过20%的资金被分配到浮动收入。这些策略将很快根据各计划的具体规定实施。
“现在，有了投资组合，参与者可以自行决定投资比例，随着他们投资策略变得更加激进，基金经理需要迅速做出调整。而且，由于固定缴款（DC）计划是以现金形式持有，并与银行间存款利率（CDI）挂钩，这种情况可能会发生得非常迅速，”他说道。
2025年股市的回报可能已经提醒投资者调整其投资组合。巴西圣保罗证券交易所指数（Ibovespa）上涨了33.95%，各投资机构也很好地把握了这一涨势，平均回报率达到40.54%，远高于固定收益11.73%的回报率。但由于股市在投资组合中的占比很小，因此对综合业绩的影响有限。
尤其是在Selic利率下降、 CDI吸引力减弱的情况下，这种投资结构的转变可能会加速。市场普遍认为，到年底利率将达到13%。然而，专家认为，当利率达到12%时，市场反应会更加强烈。
贝尼特斯表示：“1%的月回报率是巴西市场的弊病。随着CDI利率的降低，参与者将不得不区分长期投资和短期投资。”
近年来，风险较高资产类别的管理者表现不佳也是阻碍多元化投资的因素之一。尽管股市在2025年出现复苏，但过去的业绩仍然影响着基金会的决策。
“近期历史表明，各类资产表现不佳，加上主动管理策略的糟糕结果，在大部分时间里都跑输了指数，这打击了资产配置的积极性，”管理着 150 亿雷亚尔资产的 Copel 基金会财务总监 José Carlos Lakoski 表示。
据布鲁内尔机构客户副总裁马可·图利奥·库蒂尼奥 (Marco Tulio Coutinho) 称，这种对主动管理型基金表现的悲观情绪可能会导致基金会减少其选择的基金经理数量，并倾向于通过ETF进行资产配置，这样可以在必要时更快地积累风险，也可以降低风险。
“选择基金经理是一个漫长而艰辛的过程。如果基金表现不佳，基金经理就会被质疑其选择。那么，为什么要冒这个险呢？”他说道。
第二点是，在那些分散投资动力较弱、更注重资产负债匹配的计划中，这一过程实际上已经完成。换句话说，不应大幅增加对固定收益资产的配置。
对于占行业53%的早期固定收益（DB）养老金计划而言，情况正是如此。这类计划保证参与者退休后可获得一定金额的养老金。在这些计划中，关键在于达到精算目标，目前约为IPCA（年化收益率）+ 5.5%。鉴于高利率和NTN-B（非上市债券）收益率超过7%，将负债锁定在这些资产上便成为一种自然之举，这种策略被称为“投资组合免疫”。
雷亚尔第四大养老基金Vivest ，管理着420亿雷亚尔的资产，便是这一趋势的例证。在其固定收益养老金计划中，该基金已于2025年推进投资组合的免疫化进程，大幅降低了政府债券的配置比例。由于这一调整已完成，因此几乎没有动力去改变资产配置。
Vivest 投资总监 Paulo Werneck 表示：“这一策略降低了投资对市场波动的敏感性，并在资产和负债之间实现了更大的平衡。”
FAPES管理着175亿雷亚尔的资产，也朝着这个方向发展。在其固定收益养老金计划中，约75%的投资组合受到保护。这一举措的资金来源包括出售房地产投资以及减少对股票、国际投资和私募信贷等高风险资产类别的投资。自2022年以来，该基金会对多元市场基金的投资已降至零。
“我们牺牲了一年的相对回报，换取了超过 30 年的可预测性和实际回报，”FAPES 投资总监 Leonardo Mandelblatt 说。
2025 年，FAPES 的固定收益计划的回报率为 13.1%，低于 CDI 的回报率，但相当于精算目标的约 130%。
去年，整个行业的平均固定收益 (DB) 计划收益率为 13.2%，低于 CDI 的 14.3%。
那么，今年我们能期待些什么呢？
NeoFeed与五家基金会进行了交谈，以了解他们今年是否已经增加了风险敞口或正在构建这种转变，以及他们的投资组合中哪些资产可能会增长。
在 Vivest，利率下降已经被视为可能改变资产配置动态的一个因素。
“当实际利率开始下降时，寻求更多元化投资和增加风险较高资产配置的需求自然就会增加，”韦内克说。“有时，投资组合确实需要更具挑战性一些，但始终要以负责任的方式，并遵循既定的流程。”
该基金会表示，他们会评估股票、基础设施和信贷领域的投资机会，始终尊重既定的投资计划和风险承受能力。韦内克认为，这样做的目的是为了构建一个更加均衡的投资组合，以便更好地应对各种不同的情况。
由于地缘政治格局的不确定性，FAPES 的展望更为谨慎。与此同时，该基金会认为，这种波动性可能会在全年带来一些有趣的策略性投资机会。
曼德尔布拉特表示：“我们明白，等待一段时间，将部分投资组合保留在CDI中，并利用NTN-B的高收益，能获得更好的回报。风险承担的恢复往往会循序渐进、有条不紊地进行，并利用特定的市场压力窗口。”
在Vexty，Selic利率下调或许也会为风险更高的资产创造空间，但过程会比较缓慢。由于投资组合已根据投资期限和风险承受能力进行构建，因此调整往往是渐进的，并且会在每个投资组合的承受范围内进行。
“在 Selic 利率下降的背景下，风险较高的资产自然会获得相对吸引力，这可以为投资组合内的战术性调整创造空间，无论是略微增加对可变收益的投资，还是探索私募信贷、多市场基金，甚至是国际配置的机会，”Narcizo 表示。
科佩尔基金会的立场依然谨慎。“根据年度投资政策制定的战略配置，其风险仍然低于历史水平，”拉科斯基表示。他认为，尽管基金会可能会在认为某些资产类别具有吸引力时做出战术调整，但目前的情况仍然包含高利率、地缘政治动荡以及选举年特有的市场波动。
Fachesf 基金会管理着约 90 亿雷亚尔的资产，认为其投资组合计划已针对当前形势做好了充分准备，其中 6% 的资金分配给股票，10% 的资金分配给结构性产品，包括多元市场基金、房地产基金和农业投资信托基金 (FIAgros)。
“固定缴款（DC）养老金计划已经持有大量风险资产，这使得它们能够在利率下降和资产升值的情况下获得潜在收益。我们已经针对可能的利率下降周期调整了投资组合，”Fachesf投资经理Kepler Dias表示。
年底的总统大选会给投资组合增添另一层波动性。目前，各基金会正在密切关注事态发展，并保持一定的现金储备，正是因为选举带来的不确定性可能会为近年来被忽视的资产带来投资机会。
曼德尔布拉特表示：“选举期间往往会带来更大的市场波动，因此也会带来更多机会。鉴于现金流指数（CDI）处于高位，持有更多现金以保持灵活性并把握更剧烈的市场波动是明智之举。”
