Por que na batalha contra a inflação o câmbio, dessa vez, não é um aliado

O economista-chefe da MB Associados, Sergio Vale, calcula que o câmbio de equilíbrio hoje é R$ 3,80 por dólar, mas riscos políticos e fiscais pressionam a taxa para um patamar bem mais alto

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A Selic sobe há 15 meses. Neste período, ela foi multiplicada quase sete vezes desde o início do ciclo de aperto monetário em março de 2021. Mas a inflação segue exuberante a despeito do empenho do Comitê de Política Monetária (Copom), que subiu a  taxa de 2% ao ano para 13,25% – e ela deverá alcançar 13,75% ou, no mínimo, 13,50%, sinaliza a ata divulgada nesta terça-feira, 21 de junho.

A inflação interanual, medida pelo IPCA, está em dois dígitos há nove meses consecutivos. E, por ora, não parece fraquejar. Mas o Copom não solta o torniquete, ainda que não pretenda apertar muito mais. Esse é o cenário atual. A Selic deve permanecer elevada por um bom tempo e os economistas preveem reversão apenas para o segundo trimestre de 2023.

É fato que a inflação não brotou exatamente no nosso quintal. Hoje é um fenômeno global. A inflação foi se esgueirando pela pandemia de Covid-19, fortaleceu-se com o fechamento das economias, com o estrangulamento das cadeias de suprimentos, com o salto das commodities e com a guerra Rússia-Ucrânia, que agravou o que já era ruim.

O Copom faz o que pode ao subir os juros, mas parece ser insuficiente, porque a inflação é alimentada por expectativas e a gestão da política monetária não comporta pressões políticas ou fiscais. Mas essas pesam, e muito, na formação de preços.

Esse é um dos enredos que provocam ruídos, assim como as críticas disparadas contra o BC por agora ter que esticar a corta, uma vez que demorou a agir no ano passado ou por ter levado a Selic à mínima histórica de 2%. E, ao começar a corrigir o juro, ter optado por ajustes lentos.

O elemento que mais poderia ajudar a uma descompressão da inflação neste momento seria uma forte queda no câmbio, avalia Sergio Vale, economista-chefe da MB Associados.

“Assim como isso ajudou no ciclo inflacionário de 2015/2017, agora não seria diferente. O problema é que as condições que sustentaram aquela queda não estão presentes hoje, especialmente a mudança política que permitiu uma troca radical na condução da política econômica”, afirma Vale.

O economista construiu um modelo matemático cujo resultado mostra que a diferença entre o câmbio negociado à vista e o câmbio de equilíbrio – taxa que corresponde aos fundamentos da economia – está nos mesmos patamares observados no auge da crise do governo Dilma Rousseff, em que os riscos fiscais cresciam de forma importante, para além dos riscos políticos.

“Os fundamentos estrito senso indicariam uma taxa de câmbio de equilíbrio hoje na casa de R$ 3,80. Não houvesse os riscos todos a frente, essa deveria ser a taxa de câmbio coerente com os fundamentos da economia, especialmente o elevado diferencial de juros, dívida bruta em queda e apreciação do dólar.”

Vale ponderar que, olhando a frente, porém, por mais que os fundamentos puxem a taxa de câmbio para baixo, o fato é que os riscos políticos e fiscais são significativamente elevados para evitar que isso aconteça. Ou seja, a taxa de equilíbrio (hoje R$ 3,80 por dólar) parece momentânea e a sinalização que o mercado está vendo agora tenderia a puxar a própria taxa de câmbio de equilíbrio para cima casos os riscos fiscais se materializem.

“A aprovação do projeto de lei 18, que baixa o ICMS dos combustíveis, é um primeiro sinal de que o fiscal estará em rota de colisão em 2023, quando o crescimento econômico será muito menor e as commodities mais baixas, tirando o forte efeito preço que tivemos na arrecadação este ano”, diz o economista.

Para ele, se a taxa de câmbio já era normalmente a mais difícil de se projetar, essa disparidade entre fundamentos e riscos torna ainda mais arriscadas as projeções da taxa. E, por isso, a MB mantém o call de R$ 5,30 por dólar para o final de 2022.

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