La decisión de la Reserva Federal (Fed) de mantener las tasas de interés el miércoles 17 de junio fue la primera bajo el liderazgo de Kevin Warsh. Según Tony Volpon, profesor adjunto de la Universidad de Georgetown y exdirector de asuntos internacionales de la Reserva Federal entre 2015 y 2016, la llegada del economista nominado por el presidente Donald Trump debería marcar una nueva era en el banco central estadounidense.
Según Volpon, el principal cambio radica en la comunicación de la Reserva Federal, con menor énfasis en herramientas predictivas como la orientación prospectiva y los gráficos de puntos (informes de proyecciones trimestrales). Si bien reconoce la utilidad que estas herramientas tuvieron en el pasado, Volpon cree que ya no se justifican en el contexto actual de inflación persistente y tasas de interés alejadas de cero.
"Creo que los bancos centrales han abusado de estas herramientas alternativas. Ya no son necesarias en un mundo donde los tipos de interés ya no son cero, y habrá una corrección de rumbo, más que nada", afirma Volpon en una entrevista con NeoFeed .
El exfuncionario del Banco Central también cree que la postura de Warsh, que mantuvo los tipos de interés sin cambios entre el 3,5% y el 3,75%, resultó ser más restrictiva de lo esperado, especialmente teniendo en cuenta la presión de la Casa Blanca para que se bajaran los tipos .
Aunque restó importancia a las proyecciones del gráfico de puntos , que pronostican al menos una subida de tipos de interés para finales de año, Warsh reafirmó su compromiso de que la inflación estadounidense —actualmente en el 3,8% y la subyacente en el 3,3%— vuelva al objetivo del 2%. Tras la decisión del miércoles, los inversores aumentaron sus apuestas a favor de subidas de tipos de interés, estimando ahora una probabilidad superior al 50% de que se produzcan al menos dos aumentos antes de diciembre.
Según Volpon, la postura del nuevo presidente de la Reserva Federal ayudó a disipar los temores sobre la pérdida de independencia de la institución, un tema que había sido ampliamente debatido durante los ataques públicos de Trump contra su predecesor, Jerome Powell .
"Una vez dentro, tendrá autonomía. Y Warsh no parece ser alguien que vaya a arruinar su reputación intentando complacer a Trump", afirma.
Aunque considera que hay menos riesgo de interferencia en la Reserva Federal, Volpon cree que el Comité de Política Monetaria ha perdido credibilidad al recortar la tasa Selic en 0,25 puntos porcentuales esta semana por tercera vez consecutiva, situándola en el 14,25%.
"Tradicionalmente, si las proyecciones de inflación del Banco Central están aumentando durante un período relevante —es decir, alejándose del objetivo—, como mínimo, no se deberían recortar las tasas de interés". Su expectativa es que el Copom (Comité de Política Monetaria) brinde mejores explicaciones para el recorte en las actas de la decisión, que se publicarán el martes 23 de junio.
"Sus vidas se complican porque, en realidad, no deberían haber bajado los tipos de interés", afirma Volpon. "Tendrán que explicar muy bien esta decisión antes de que podamos entender qué van a hacer [con los tipos de interés]".
A continuación se presentan los principales extractos de la entrevista:
¿Qué impresión dejó Kevin Warsh con su primera decisión como presidente de la Reserva Federal?
Ya sabíamos que Warsh tiene una agenda de reformas. Él cree —y en parte coincido con él— que esta medida para expandir las áreas de operación de la Reserva Federal fue un intento de compensar la falta de poder de la política de tasas de interés en tiempos de crisis. Pasamos un largo período con la tasa de los fondos federales en cero, o cerca de cero, y Ben Bernanke [presidente de la Reserva Federal entre 2006 y 2014] recurrió a dos políticas alternativas: la orientación prospectiva y la flexibilización cuantitativa (QE), que consiste en el uso del balance de la Reserva Federal.
"Esta medida para ampliar las áreas de actuación de la Reserva Federal fue un intento de compensar la falta de poder de la política de tipos de interés en tiempos de crisis."
¿Ha cambiado el mundo?
Ya no vivimos en ese mundo de tipos de interés cero. Desde la COVID-19, la inflación se ha mantenido sistemáticamente por encima de los objetivos de varios bancos centrales, e incluso seis años después, pocos han logrado reducirla. El argumento de Warsh —y coincido con él— es que no necesitamos utilizar estas herramientas con tanta frecuencia como antes, porque hoy vivimos en un mundo donde la política monetaria tradicional debe volver a funcionar, dado que no vamos a alcanzar el límite inferior de cero.
¿Cómo debería implementar este nuevo enfoque en la Reserva Federal?
Su enfoque es correcto. Dado que solo tiene un voto, creó cinco grupos de trabajo para estudiar estos temas de forma sistemática, incorporando aportaciones del mundo académico. Veremos cómo se desarrolla este trabajo. Quiere generar un debate. Hay personas dentro de la Reserva Federal que no estarán de acuerdo con sus posturas. Pero, al final, creo que algunas de estas reformas se adoptarán de alguna manera.
¿Hubo alguna sorpresa en su primera decisión como presidente de la Reserva Federal?
Su postura fue más agresiva de lo que el mercado esperaba, dado que fue nombrado por Trump. Desde el punto de vista de la inflación, esto fue bien recibido. Perjudicó un poco al mercado, pero lo cierto es que la inflación estadounidense está mucho más cerca del 3% que del 2% [anual]. Al menos, dejó claro que, para él, la inflación es del 2%.
Respecto a su decisión de no participar en el diagrama de puntos , de abstenerse, ¿cómo se interpreta esto? ¿Podemos simplemente ignorar este documento?
Es coherente con lo que ha defendido durante años. No es ningún secreto que no le gusta este tipo de orientación prospectiva . Cree que la capacidad predictiva concreta es muy pequeña, y, seamos sinceros, es cierto. En cierto modo, es como si le dijera al mercado: " Decídanse ". Así que hizo todo lo que estuvo a su alcance. No sé qué pasará con los gráficos de puntos , porque formarán parte de uno de estos grupos de trabajo, pero sin duda se incluirán en el debate.
"Él [Kevin Warsh] piensa que la capacidad concreta de predicción es muy pequeña, y, seamos honestos, es cierto."
La idea es obtener cierta libertad para reaccionar según los datos, en lugar de quedarnos estancados en lo que se dijo en la decisión anterior.
Para él, el problema de la predicción prospectiva es que nunca se sabe: es una mezcla de predicción y promesa implícita. Y, desde su punto de vista, se terminan incumpliendo esas promesas muchas veces. Los modelos no pueden predecir el futuro con mucha precisión. Por lo tanto, es mejor reaccionar a lo que sucede que seguir haciendo promesas sobre cómo se va a reaccionar en el futuro. Ese es su punto de vista.
¿Cómo evalúan esto los académicos de política monetaria?
Esta postura es minoritaria en el ámbito académico. Gran parte de la comunidad académica cree que la orientación prospectiva es, de hecho, una buena herramienta. Warsh proviene de una escuela de pensamiento más liberal, incluso austriaca en cierto sentido. Porque los austriacos siempre afirman que esta es la razón por la que los regímenes de planificación terminan fracasando: porque no se puede predecir lo que sucederá mañana. Ese es su punto de vista. No creo que sea la opinión mayoritaria ni consensuada entre los expertos en política monetaria, si se analizan los casos más destacados de la actualidad. Pero, en cualquier caso, ahí está. Fue nombrado por Trump y va a defender este punto de vista.
Pero, ¿cuál sería el principal argumento de quienes defienden el mantenimiento, o al menos el uso, de la orientación prospectiva como una herramienta eficaz en la política monetaria?
Esto proviene de una tradición académica que comenzó en la década de 1970 y que hacía mucho hincapié en la importancia de las expectativas. Esta escuela de pensamiento alternativa, centrada principalmente en la Universidad de Chicago, sostenía que los agentes son racionales y que, dentro de este entendimiento colectivo, se puede alcanzar el equilibrio sin la intervención del Estado. Y esto se convirtió en la corriente principal .
¿Por qué?
En la década de 1990, la política de metas de inflación comenzó a surgir, a partir de esta visión. La idea era: si usted, como banco central, anuncia que actuará para llevar la inflación a un cierto nivel, y si tiene credibilidad, los agentes actuarán de tal manera que realmente lograrán ese resultado, potencialmente incluso sin que usted haga nada. Teóricamente, por supuesto: obviamente ningún banco central tiene una credibilidad del 100%, pero si la tuviera, podría lograr el resultado sin intervenir en la política monetaria. Y, en la crisis de 2008, cuando las tasas de interés cayeron a cero, la orientación prospectiva también surgió de esta idea: si usted, como banco central, promete actuar —si le dice al mercado, "miren, hasta que esta inflación suba, no subiré las tasas de interés"— puede influir en la estructura temporal de las tasas de interés y tener una fuente adicional de estímulo para la economía, impactando, por ejemplo, la tasa a 5 o 10 años. Si logro bajar una tasa a largo plazo, estoy agregando más estímulo que si solo me concentré en las tasas a un día .
"Es obvio que ningún banco central tiene una credibilidad del 100%, pero si la tuviera, se podría lograr el resultado sin intervenir en la política monetaria."
¿Y eso supone algún problema?
Uno de los problemas es la incertidumbre sobre el futuro. Uno promete hacer algo y luego no lo hace. Vimos mucho de eso en la era posterior a la COVID-19. Hubo un repunte inflacionario, y la Reserva Federal tardó casi dos años en subir los tipos de interés porque diagnosticó erróneamente el origen de esa inflación: pensó que era algo temporal que terminaría rápidamente con el fin de la pandemia. Resultó que no era cierto, y tuvieron que actuar con urgencia para controlar la inflación.
¿Ha perdido eficacia esta política debido a la pérdida de credibilidad de la Reserva Federal a causa de los errores de proyección de los últimos años?
Bueno, eso es parte de lo que dice Warsh. Si siguen hablando mucho y esas cosas no se cumplen, terminan socavando la credibilidad de la institución.
Esto también hace que la orientación prospectiva sea ineficiente...
Sí. Su punto de vista es que es mejor no hacer promesas ni dar señales. Actúa según los datos que tiene a mano hoy, ya que su capacidad predictiva es muy limitada. Creo que llegaremos a un punto intermedio. Pienso que los bancos centrales han abusado de estas herramientas alternativas. Ya no son necesarias en un mundo donde los tipos de interés ya no son cero, y habrá una corrección de rumbo, más que nada.
Aunque Warsh no participó en el análisis de puntos, la expectativa media de los directores de la Reserva Federal ahora contempla una subida de tipos de interés para finales de año. El mercado ya está descontando al menos dos aumentos de 0,25 puntos porcentuales. ¿Contradecirá Warsh al presidente Trump y volverá a subir los tipos de interés?
Esto es algo con lo que tendrá que lidiar. El mercado predice una subida de tipos de interés en septiembre o diciembre, y a Trump no le va a hacer ninguna gracia. Es la misma historia de siempre: Trump no tiene nada mejor que hacer. Creo que es lo mismo que le pasa al presidente Lula, que no está muy contento con el presidente del Banco Central, Gabriel Galípolo. Tras asumir el cargo, tiene autonomía. Y Warsh no parece alguien que vaya a arruinar su reputación intentando complacer a Trump.
¿Diría usted que ese temor a la intervención en la Reserva Federal, a una disminución de su independencia, ha disminuido ahora?
Sí, creo que sí.
Ante la postura más restrictiva de la Reserva Federal, ¿es posible que el Copom (Comité de Política Monetaria del Banco Central de Brasil) continúe recortando las tasas de interés? ¿Qué podemos aprender de la última decisión?
Fue una decisión muy extraña. Dijeron que realizaron varias simulaciones para intentar justificarla. Tienen un gran problema. Tradicionalmente, si las proyecciones de inflación del Banco Central aumentan durante un período relevante —es decir, se alejan del objetivo—, como mínimo, no se deberían recortar las tasas de interés. Tuvieron que encontrar una forma sumamente complicada de explicar que seguirían recortando las tasas de interés, incluso con el ajuste de la previsión de inflación del 3,5% al 3,7%, teniendo en cuenta que el objetivo es del 3%. Si se interpreta fielmente un sistema de metas de inflación, no se deberían haber recortado las tasas. Incluso se debería considerar subirlas, no recortarlas.
¿Afectó esto a la credibilidad?
Creo que esto tuvo un impacto realmente negativo. Aún veremos las actas. Tendrán que explicar mejor estas simulaciones, la afirmación de que existen varias trayectorias de tipos de interés que permiten alcanzar la inflación objetivo, y esta anticipación del horizonte, adelantándolo un trimestre. Sus vidas se complican porque, de hecho, no deberían haber bajado los tipos de interés. Lo que yo quería que dijeran era simplemente esto: «Miren, olvídense de estas simulaciones. No confío en mis modelos, creo que la política monetaria es demasiado restrictiva y, de todas formas, voy a bajar los tipos de interés».
Se contradicen a sí mismos. ¿Qué implicaciones tiene esto para las decisiones futuras, con las elecciones acercándose?
No lo sé. Creo que tendrán que explicar muy bien esta decisión antes de que podamos entender qué van a hacer.
